上市公司將資產交易給高管的事件在資源市場并不少見。
3月9日，*ST天馬發表收購公告稱，公司全資附屬機構徐州赫榮、徐州德煜、星河智能擬差別或共同收購徐州睦德所持有的徐州彤弓100%股權(對應底層資產為金華手速49%的股權)、徐州仁者水100%股權(對應底層資產為山東中弘49%的股權)、徐州鼎晟9412%的有限合伙人財產份額以及徐州睦德的全資附屬機構徐州雋德所持有的徐州鼎晟588%的平凡合伙人財產份額，三個標的買賣對價合計為676億元。
而此次高溢價現金并購的對象并不是外人，而是*ST天馬董事長兼總經理武劍飛實際管理的公司。隨后，這一收購也遭受知交所關注，知交所要求其就相關事項進行說明。
3月18日晚間，*ST天馬發表回復公告稱，公司此次評估采取了上市公司對照法，在A股中選取了同業務類型的上市公司來進行對照和評估，終極選擇參照公司改正后的價值比率中位數作為標的公司的目標價值比率。
但這一評估方式也再次遭到業內人士質疑。
在高溢價收購備受質疑的同時，*ST天馬旗下子公司星河企服還以133億元的代價向武劍飛出售誠合基金100%財產份額。而半年前，*ST天馬是以116億元的代價贏得誠合基金713967%財產份額。不難發明，上市公司高價收購的資產卻低價賣給了董事長。
對此，上海明倫律師事務所王智斌律師向《證券日報》表示，從買賣流程上看，是*ST天馬折價將基金財產份額賣給子公司，子公司又稍有溢價賣給實控人管理的公司。簡而言之，資產買賣出上市公司合并報表體系的那一筆買賣是溢價的，可是上市公司合并報表體內輪迴時是折價的，總賬也是折價的，實質上可以以為是上市公司將資產折價轉讓于關聯公司。
*ST天馬一買一賣兩次關聯買賣，均充實疑點。《證券日報》以投資者地位撥打*ST天馬的公然電話，對高溢價收購董事長資產以及低價出售資產兩項買賣進行查問，其工作人員表示：知交所也關注到此事，請關注公告。
溢價83倍
收購董事長相關資產
公告顯示，*ST天馬此次676億元現金收購的買賣對方為徐州睦德和徐州雋德，徐州睦德和徐州雋德的實際管理人為武劍飛。資料顯示，武劍飛自2024年10月份擔任*ST天馬總經理，2024年11月份兼任公司董事長。
對于公司董事長實際管理的企業，上市公司給出了超高溢價。公告顯示，截至評估基準日2024年12月31日，標的徐州彤弓模擬股東全部權益賬面價值為52949萬元，評估值為2497289萬元，增值率為4當鋪還款利息61640%;標的徐州仁者水模擬股東全部權益賬面價值為490萬元，評估值為4542萬元，增值率為8258%。
如此高溢價的收購遭到市場質疑，公司也接收了知交所下發的關注函。
香頌資源執行董事沈萌向《證券日報》表示，收購標的的估值溢價，由於資產屬性和行業種別的不同，可能在評估上存在較大差距。特別是一些輕資產類型的項目，依照權益價值法評估時，增值率往往會對照高。假如是缺乏成長性的資產，收益空間也不足，那麼這樣的高溢價收購就存在瑕疵。
從資產的情境來看，截至現在徐州彤弓暫未開展實際業務，其重要投資便是持有金華手速49%的股權。徐州彤弓2024年凈利潤為-1106萬元。同樣，徐州仁者水也暫未開展實際業務，重要的對外投資場合為持有山東中弘49%的股權。
而金華手速2024年和2024年差別實現凈利潤31632萬元和-11958萬元，202當鋪利息怎麼算4年度由盈轉虧;2024年和2024年經營活動產生的現金流凈額差別為-5019萬元和-363萬元。此中盈利才幹最強的山東中弘2024年實現凈利潤2355萬元。
沈萌還提到，假如收購資產未開展業務，且其資產也沒有任何價值比如專利權、特許權之類，那麼這種高溢價收購就涉嫌長處輸送。
*ST天馬回復知交所關注函的公告顯示，此次評估適當擴大了參照公司選取范圍，共選擇了18家上市公司作為山東中弘的參照公司。參照公司包含了A股中經營正常的、與山東中弘主營業務雷同、以互聯網醫療為發展方位，且同屬于軟件和信息專業服務業的 18家上市公司，案例充分。評估人員以參照公司公然信息為根基，算計其價值比率指標，并進一步改正調換。終極選擇參照公司改正后的價值比率中位數作為標的公司的目標價值比率。同樣，在評估金華手速時也選取了11家上市公司進行對照。
但這種評估方式存在爭議。沈萌以為，非上市企業和上市公司比擬較，原則上是不適合的，由於畢竟上市公司的透徹度和公司治理以及股票流動性都更高，可是也沒有明文制定必要要有差距。
所售資產評估過程
疑點重重
除了高溢價收購董事長資產，*ST天馬還同時發表了一份出售資產公告稱，公司、星河之光、星河企服與徐州冠爵、徐州鼎坤于3月5日在北京市海淀區簽署了《關于杭州天馬誠合投資合伙企業(有限合伙)合伙企業財產份額轉讓協議》，台灣當鋪抵押品買賣各方擬通過現金方式以約133億元的代價出售誠合基金100%財產份額。
武劍飛持有徐州睦德4757%的股權并擔任其法定典型人、執行董事和總經理，為徐州睦德第一大股東和實際管理人，徐州冠爵為徐州睦德的全資子公司，徐州鼎坤為徐州睦德全資附屬機構，武劍飛實際管理徐州冠爵和徐州鼎坤。
本次買賣完工后，誠合基金成為武劍飛管理的附屬機構。
對此，*ST天馬董事會以為，本次出售資產暨關聯買賣的目的在于優化公司創投類資產結構，推動公司康健發展，符合公司戰略發展目標。通過剝離誠合基金，可以會合人力及回收資金，符合公司實際經營近況及戰略發展需要，有利于保衛公司及公司股東的長遠長處。
依據公告，誠合基金持有的主要資產為喀什基石，喀什基石持有的底層資產盈利才幹參差不齊如何在當鋪申請信用貸款，過去數個管帳年度，部門底層資產因多重因素陰礙發作大幅度減值，且因卜麗君訴喀什基石的股權糾紛導致大部門底層資產被查封凍結，對底層資產的連續融資造成重大不利陰礙，并直接導致部門底層資產已截止運營。
可是，《證券日報》翻閱此次出售資產的估值教導注意到，教導稱台灣當鋪合法性本次估值基準日底層資產的財務數據由委托人及估值標的公司提供，均未經審計。此外，天眼查App顯示，喀什基石對外投資的企業數目為55家，中介機構北京中鋒僅評估了33家。
假如所售資產最要點的財務數據都是未經審計的，評估工作也不全面，那如何保證估值和評估結局的客觀和公允?
對此，沈萌向《證券日報》表示，未經審計意味著可靠度沒有第三方背書，一般來說都難以被采納，不合慣例。
低價向董事長出售資產
妨害股東長處？
與此同時，*ST天馬所售資產的代價也頗為蹊蹺。
公告顯示，*ST天馬禮聘了中興財光華管帳師事務所(特殊平凡合伙)、北京中鋒進行審計和評估工作。中興財光華審會字(2024)第212066號審計教導顯示，截至審計基準日2024年12月31日，誠合基金資產總額為348億元，2024年度營業收入為708萬元，歸屬于母公司股東權益合計為133億元;而北京中鋒對誠合基金所有者全部權益的評估值為133億元。
對于這一評估代價，從公告內容來看，疑點頗多。
依據公告，2024年9月份，*ST天馬因推行完畢《協議書》、《增補協議》以及《增補協議二》約定的對浙商資管所負116億元債務而贏得誠合基金713967%財產份額(對應認繳出資額16億元，實繳出資額為116億元)。2024年9月份，公司與喀什耀灼差別將其持有的誠合基金合計9996%財產份額(對應認繳出資額224億元，實繳出資額1664億元)全部轉讓予星河企服，轉讓價款合計124億元。而在此次買賣中，星河企服合計向徐州冠爵和徐州鼎坤轉讓999457%財產份額(對應認繳出資額1664億元，實繳出資額1664億元)，轉讓價款合計為133億元。
對此，北京樺天律師事務所孫宏臣律師向《證券日報》解析稱，*ST天馬在買入了上述基金份額后，又與喀什耀灼將合計9996%財產份額轉讓給子公司星河企服，依照原轉讓過程中基金份額既沒有增值，也沒有減值的代價，其轉讓價款應為1664億元，而實際轉讓價款僅124億元，不到實在繳出資額的十分之一。
孫宏臣以為，這個轉讓過程存在關聯買賣，應當依照公司法和上市公司相關制定，由股東大會進行表決并進行公告。但從*ST天馬的公告來看，并未發明上述關聯買賣的信息披露。而關聯買賣價款嚴重偏離正常市場價值，存在妨害上市公司股東長處的情境。星河企服以133億元將上述基金份額賣給了*ST天馬董事長實際管理的徐州冠爵和徐州鼎坤這兩家公司，更涉嫌通過上述買賣進行長處輸送。
同時，也有投資者提出質疑，上市公司為了保殼，出售資產可以懂得，但為什麼要通過關聯關系賣給武劍飛個人，不能通過公然透徹的方式競價來出售資產嗎?
《中華人民共和國民法典》第八十四條和《公司法》第二十一條制定：公司(或營利法人)的控股股東、實際管理人、董事、監事、高等控制人員不得利用其關聯關系妨害公司長處。違背前述制定，給公司(或法人)造成損失的，應當蒙受補償責任。孫宏臣表示，公司或者符合公司法第一百五十一條第一款制定前提的股東，可以根據公司法第一百五十一條第二款、第三款制定向人民法院提告狀訟，要求相關責任人進行補償。
